脸书6月18日发布的《天秤白皮书》在全球引发了一场激烈的争论。这不仅是一个科技巨头(Big tech)高调开始加入数字货币浪潮，如果Libra能够如愿诞生，也是世界数字货币发展史上的标志性事件，因为它的框架设计直指目前数字货币的种种弊端。
本文从Libra的设计框架出发，基于目前披露的信息和合理的前景，给出了一系列相关核心问题的答案，并试图提出相应的监管框架。
1.1到底是什么？天秤座？
天秤座到底是什么？回答完这个基本问题，才有可能继续回答Libra应该如何监管，颁发Libra需要什么牌照。
根据天秤座白皮书，天秤座是& quot钱& quot以及相应的金融基础设施。Libra由三部分组成，作为底层技术架构的安全、可扩展、可靠的区块链，作为支撑其内在价值的储备资产，以及作为独立的治理机构Libra Association。白皮书声称，其使命是建立一个简单的、无国界的货币和服务于数十亿人的金融基础设施。
我们认为Libra的本质是人们提出的DC/EP(数字货币/电子支付，数字货币/电子支付& # 039；这类似于数字世界中的eSDR。未来的Libra可能会有国内支付、跨境支付、货币、证券、金融服务等一系列扩展功能。
首先，从形象上来说，天秤座可以简单的看成是支付宝(国内支付)SWIFT(跨境支付)。当然，这种简单的比较是非常不科学的。天秤座的底层架构是区块链(联盟链)，不是支付宝& # 039；电子支付。区块链的架构使其天然具有跨境支付的功能，而不是SWIFT & # 039美国电信网络银行转账方式。
其次，从货币的基本功能(交易凭证、记账单位、储值、延期支付标准)来看，Libra的第一步只是交易凭证，其他功能都是通过法定货币定价的储备资产来实现的。按照目前数字货币的分类，Libra是一种稳定货币，也就是区块链的价值锁定积分制，其价值基于储备资产。因为其币值是以一篮子主要货币(目前认为包括美元、欧元、英镑和日元)为基础的，所以也具有eSDR的特点。
第三，从资产类别的角度，根据美国使用的Howeytest的四个条件来判断某一特定协议是否构成担保：& quot用钱投资& quot，& quot期望产生投资效益& quot，& quot瞄准特定的目标& quot和& quot收益的产生来自发行人或第三方的努力& quot，Libra也是一种证券，是传统资产抵押产生的凭证，而比特币是原生资产，是数字形式的大宗。
第四，从组织的角度来看，天秤是一种可以编程和交易的资产，类似于基金。
第五，从目前的框架来看，即使将来广泛使用Libra形成信用市场，Libra也不一定具备创造信用的能力。然而，一旦资产支持机制类似于& quot金本位制& quot被修改，天秤产生的货币乘数及其相关影响将对世界各国的货币政策产生深远影响。
目前只能用法币换天秤。一旦Libra协会修改其规则，将范围扩大到国债、资产支持债券，甚至大宗商品或其他数字资产等领域，Libra将对全球信用创造产生重大影响，其影响不亚于一个重要央行的量化宽松(QE)政策。
如果Libra成功，很可能发展成为一种纯信用货币，Libra协会将成为数字世界的中央银行，就像目前主流的法币从金本位变成纯信用一样，这将颠覆现有的全球货币体系。
2.2的值。天秤座波动？利益分配机制会带来什么？
现有的数字(加密货币)货币大多没有基础资产支持，因此投机和投资成为主要用途。大部分买家都想在未来以更高的价格出售，价格波动很大。天秤座希望通过稳定的流动性资产组合为货币提供价值支持，这将在理论上限制天秤座的波动性(向上或向下& # 039；的价格。
根据Libra协会的解释，准备金来自投资者和Libra用户。但不管是谁，创造更多的天秤的唯一方法就是用法币购买，即天秤的每一次增减都对应着储备的增减。
这笔准备金将投资于低风险资产。相关文件中提到储备资产包括现金和国债，但除低风险外没有进一步明确规定。因此，即使不考虑储备管理者的道德风险，储备资产的稳定性取决于储备管理者的专业水平，这将影响天秤的内在价值和交易价格。在大多数情况下，储备资产应该会产生收入，但这些收入不会返还给Libra用户。收入将首先用于支付协会的开支，其余部分作为早期投资者的分红。
准备金将保存在一个分散的托管网络中，通过投资级信用评估来限制交易对手风险。这意味着托管机构将包括商业银行，准备金将进入商业银行的资产负债表，由商业银行使用，因此交易对手风险无法完全消除。此外，英国央行行长卡尼& # 039；美国的声明意味着储备也可以存放在中央银行。
天秤座& # 039；美国实行100%准备金制度和储备资产低风险投资原则，并不意味着不会发生亏损。托管人的投资失误或交易对手风险都可能导致亏损，所以解决方法只有两种。一、天秤内在价值的下降导致法币价格下降，使相关人士对天秤价值的稳定性产生怀疑。如果Libra协会不遵守调整，那么持有人将以高估的价格大量转售Libra，造成流动性和偿付能力风险。如果天秤协会在这个时候拒绝兑换法币，整个体系的信任就会崩溃。
第二是相关机构注入资金承担损失以维持天秤的内涵价值，那么谁会有责任和意愿承担相应的责任呢？从目前的制度设置来看，Libra协会的发起人不承担储备资产损失的义务，而Libra一旦被广泛使用，其前期投入很难对冲可能的损失。
此外，天秤座储备资产的利益分配制度也存在缺陷。
该保护区由天秤座协会管理，该协会由赞助商组成。收益除必要费用外，将分配给持有投资代币的发起人。同时，不要求发起人承担投资风险，可能导致道德风险。此外，这种制度可能会导致天秤座的长期用户面临这种情况，并承担预期的通货膨胀损失(因为没有利息收入)或频繁兑换天秤座的成本(如果收费)，这将阻碍以天秤座为中心的交易市场的形成。
3.是3。天秤座真的放权了？效率问题怎么解决？
从治理结构的角度来看，区块链可以分为两种类型。第一种是许可网络，其中只有特定的实体可以参与规则制定和治理；另一种是无执照网络，每个人只要遵守协议规则，贡献资源，就可以参与规则制定和治理。
虽然天秤座把长期目标定为无牌网络，但至少目前来看，天秤座还是相当& quot集中& quot，还是没有实现去中心化。"分散化& quot被认为具有强烈的广告色彩。
天秤座协会没& # 039；t没有说明转用无牌照网络的时间节点，但表示将在五年内启动相关工作。未来，由于监管要求和拜占庭容错(BFT)机制本身的原因，可能会限制其实现去中心化。监管可能需要更有效地访问数据，并确保网络能够随时满足监管要求。与工作负载相比，采用拜占庭容错机制的系统在可扩展性和分散性方面较弱，其容错性较差
天秤座区块链使用新的& quot移动& quot实现自定义事务逻辑和& quot智能合同& quot，但它没有& # 039；如果发生黑客攻击，不能确定责任。从整个制度设计本身来看，中心节点的所有者(主要是持有投资代币的发起人)似乎处于只享受利益不承担风险的地位。而他们组成的天秤座协会又会有多大程度上真正走向完全去中心化呢？
区块链网络的交易效率也是& quot分散化& quot无法实现。天秤座& # 039；的早期目标是每个节点每秒处理1000个事务。这无法满足全球支付网络的需求。一个可比较的数据是，网络连接的峰值是每秒93000笔。
4.4有什么关系。天秤座和脸书？脸书& # 039；的数据& quot适当的隔离& quot架构真的能防止数据被滥用吗？
根据公布的文件，脸书& # 039；s在天秤协会的绝对权利将于2019年底结束，之后权利将转移到天秤协会理事会。结合天秤协会的相关规则，单个会员的投票权会明显低于30%。此外，天秤座协会还规定，同一主体不能通过不同的创始人加入协会。
事实上，脸书是天秤座的创始人，系统设置者，并负责选择协会的初始成员。它的27亿用户(主要是脸书和WhatsApp用户)是Libra真正成功的关键。
另一个问题是脸书& # 039；s通过设立子公司Calibra参与Libra Association足以消除数据滥用的风险。与天秤座协会相比，脸书在使用数据方面处于更有利的地位。Libra区块链遵循匿名原则，允许用户持有一个或多个与其真实身份无关的地址。这意味着Libra Association无法知道其账户背后的用户，但脸书知道其27亿用户的所有情况。Calibre & # 039的建立是为了确保“解释适当的分离& quot从财务数据中提取社会数据，但要注意& quot适当的分离& quot而不是孤立。事实上，多用户多维数据的交叉使用和相互促进，本身就是目前大型科技公司的核心商业模式。更极端的是，脸书& # 039；承诺就是口径& # 039；美国的数据不会被用于广告目的，但这并不限制脸书& # 039；的社交网络数据被Calibre使用。
5.如果大规模应用Libra，会对全球货币金融体系产生什么影响？
在现有规则下，Libra一旦大规模应用，其对全球货币体系的影响将主要从以下几个方面考虑，包括对各货币全球地位的影响；可能的竞争性印钞；货币侵蚀的出现及其对货币政策的影响。
如果Libra大规模应用，成为该领域单一的重要工具，那么全球货币竞争力格局将分为线上和线下两部分，并相互影响。在线货币竞争力的模式将取决于Libra & # 039美国的一篮子货币，这可以被视为eSDR，但eSDR是更广泛使用比特别提款权。被广泛纳入的货币的全球地位将得到加强，而未被纳入篮子的货币将被进一步边缘化。
曾经一个国家& # 039；s货币纳入天秤篮子，会有通过发行货币来换取天秤的冲动，可能会导致竞争性印钞。目前天秤协会没有控制天秤发行总量的机制，也没有引入其他机构来负责这项工作。此外，篮子货币的央行之间应该有清算机制，Libra Association很难建立支持全球结算货币所需的信用评级。
此外，由于天秤座创造了跨境自由流动的货币，即使一个国家& # 039；s币不兑换天秤，会被天秤侵蚀，而且这种侵蚀很难停止。
对于货币政策的影响，主要考虑创造天秤信用的可能性。从目前的框架来看，即使考虑到信用市场的形成，天秤座也不具备创造信用的能力。不同于法定货币，即使天秤座持有者将天秤座存入& quot天秤座银行& quot，他们可以& # 039；t花费相应的存款，所以可以& # 039；这不是从M0到M1甚至M2的转变。但如果Libra将储备范围从法定货币扩大到其他资产，甚至以纯信用的方式发行，就会对货币政策产生影响。虽然目前的框架不支持这种行为，但未来也不能完全排除。
也就是说，即使天秤协会公布了相对完整的天秤框架，也不代表天秤会一成不变。天秤座一旦成功，必然会进化。有些变革是长期目标，而有些变革甚至可能不是最初的创始人所预期的。对于这样的未来，仅仅依靠天秤协会的自我治理是远远不够的。它需要央行、监管机构和国际组织的共同治理。
6.应该如何6。天秤座被管制？
该国主流金融监管机构过去对加密货币漠不关心，但Libra公布后，监管机构立即发表了意见。
白皮书发表后的第二天，美联储董事长鲍尔指出，虽然美联储没有完全的监管权力，但会对其施加影响。卡尼称天秤座为& quot新的支付提供商& quot在6月20日的一次事先准备好的演讲中，并考虑是否将其纳入央行的资产负债表。卡尼总结了英格兰银行& # 039；对天秤座的态度是& quot开放的心态，但不是敞开的大门& quot。
天秤座需要被规范已经成为共识。天秤座的监管原则主要可以从两个方面来讨论。首先是大型科技企业(平台企业)进入金融领域的普遍监管问题。第二是天秤座的特点决定了需要哪些独特的监管措施。
健康的金融体系是公共基础设施的重要组成部分，金融监管的重要目的是兼顾安全和市场效率。为了实现安全的目标，监管者应该确保单个机构具有相应的偿付能力，并在此基础上维持整个金融体系的稳定。为了实现市场效率的目标，需要在金融市场中保持一定的竞争。这两个目标经常交织在一起。以银行业为例，监管者倾向于限制大型银行的规模，以维持市场竞争(当然，限制单个金融企业的规模也可以降低风险，避免大到不能倒的问题)。同时，他们也会通过严格的许可证发放来维护系统的安全性。
从安全角度来看，目前的监管框架为大型科技公司的金融业务提供了足够的监管指引。一个基本原则是& quot同样的活动，同样的规则& quot，消除了监管套利的空间。在从事相同业务时，大型科技公司应遵守与传统金融机构相同的资本和流动性要求，它们都需要遵守了解你的客户原则(KYC)，以防止洗钱和其他金融犯罪。拥有资产规模巨大的共同基金的科技型企业也可以被视为系统重要性金融机构，以体现其对金融体系的重要影响。
就效率而言，情况更为复杂。前提是了解大型科技企业进入金融领域会对市场竞争产生什么影响。
与传统金融企业相比，大型科技公司拥有独特的核心商业模式。BIS将其特点概括为& quotDNA & quot在章节& quot金融市场中的大型科技企业：机遇与风险& quot在其2019年度经济报告中，即数据分析、网络外部性和交织活动。
网络外部性是指平台用户数量的增加会提升平台对用户的价值，进一步增加用户数量。用户的增加会产生更多的数据，支撑数据分析业务。数据分析促进现有业务，吸引更多用户。随着业务领域的扩展，会产生更多的数据。例如，提供金融服务将促进这一循环，并巩固和加强其现有业务。一个显著的例子是支付服务，它对电子商务平台和社交网络平台至关重要，支持原有的商业形式，并带来用户增长。支付产生的数据还将促进现有业务和其他金融服务的发展，包括信用评估和贷款业务。
相反，尽管大型银行也为客户提供各种服务，但这些服务并没有形成& quotDNA & quot像大型科技公司一样循环。目前的监管要求也使得传统银行很难将这些数据与其他数据结合起来。
因此，虽然大型科技公司进入金融领域会增强金融的普惠性，但庞大的客户群、信息获取能力和更加多元化的商业模式带来的可能是更强的市场控制力，而不是更有效的竞争。尤其是当传统金融机构越来越依赖大型科技公司搭建的平台时，这种情况会更加恶化。
打破这种局面的一个重要手段就是在保证隐私保护的同时促进数据共享。目前，科技公司实际上拥有大量数据，消费者无法(简单地)授权其竞争对手访问这些数据。应该要求这些科技公司把数据的所有权还给消费者，让消费者决定谁可以分享和出售这些数据，让消费者自由更换服务提供商，其他机构可以提供更好的服务。
从Libra的特点来看，Libra未来的金融服务可能涉及支付、跨境支付、贷款、资产管理等领域，其作为货币对全球货币体系的影响也要考虑。基于天秤形成的金融或准金融行为的规模和范围的特征，以及其风险可能迅速蔓延到整个金融领域，天秤具有系统重要性的特征。
基于上述分析，我们对Libra的监管原则提出以下建议：
美联储、瑞士央行及更多央行参与Libra的监管；
对于财务行为，坚持& quot同样的行为，同样的监督& quot并实行多重监管，即多重监管部门、多重监管要求，制定规则协调监管实施，合理增加监管工具箱；
利用现有的国际平台，如IMF(国际货币基金组织)和BIS(国际清算银行)，对libra的发行总量和储备来源货币的比例进行管理和控制，以限制对全球货币体系的影响，并在必要时设立新的全球治理结构；
介入Libra技术发展路线图和规则制定；
在保证隐私和安全的前提下，开放而不是关闭数据；
央行等机构关注Libra储备对应资产的流动性问题，防止Libra大量赎回导致对应资产的流动性危机。
对于中国来说，如果Libra如期上线，对全球数字货币和线下货币体系的冲击和侵蚀将不可避免。短期内需要在国内市场隔离Libra对人民币的侵蚀，不允许Libra项目在国内开展业务；中资机构在境外参与Libra项目的，可要求其及时向监管机构报告相关信息；同时，继续发挥DC/EP双层运营体系优势，加大CBDC(数字货币、央行)资源投入，加快DC/EP上线。
在国际上，中国应加强与各国央行和国际组织的监管合作，对Libra进行监控和管理。但长期来看，如果人民币不可兑换，就会像弱势货币一样被天秤侵蚀。这些短期措施可以& # 039；无法阻止天秤座侵蚀人民币。唯一有效的应对措施是尽快实现人民币可兑换。在保持现有posi的基础上
(作者杨燕青为第一财经日报副总编，第一财经研究院院长，林春杰为第一财经研究院副院长)
