似乎人们更倾向于将DeFi视为一个整体，但事实并非如此。每种类型的DeFi协议经营的业务不同，其营收质量和定价能力也因各自的竞争优势而不同。
在TradFi或Web2等成熟市场中，你会期望收入质量更高、定价能力更强的项目比那些质量较低、收入较弱的项目以更高的估值进行交易。
哪些DeFi协议具有最佳的商业模式？
为了找到答案，我们来研究四种不同类型协议的商业模式：分散交易所(即期和永续)、借贷市场(过度抵押和抵押不足)、资产管理公司和流动性质押协议。
1.去集中交易所
示例：Uniswap、Curve、平衡器、GMX、dYdX、永久协议。
他们是怎么赚钱的：现货和永续期货交易所的收入来自交易手续费。虽然不同的交易所有不同的分配方式，但这些费用会在协议和DEX的流动性提供者之间进行分配，前者通常选择将其部分(或全部)份额分配给代币持有人。
收入质量：中等
DEX的收入质量水平中等。
DEX收入很难预测，因为交易量与市场活动有关。虽然交易所在任何波动时期都会有相当大的交易量，但在较长时间内，交易活动往往在牛市时增加，在熊市时减少。
根据交易所的不同，DEX的利润率可高可低。
这是由于不同的DEX为了获得市场份额而选择不同程度的激励流动性。
例如，在过去的一年里，dYdX支付了5.391亿美元，运营亏损2.268亿美元，利润率为-73%。
但永久协议等其他交易所却成功保持盈利，因为DEX只发行了590万美元代币，盈利1090万美元，利润率64.6%。
从长期来看，保守增长还是积极增长会带来回报还有待观察。
定价能力：低/中
现货和衍生品DEX定价能力不同。
从长期来看，spot DEX很容易受到成本压缩的影响，因为它们不管理风险，容易被分成两部分。对于在掉期交易中寻求最佳执行的交易者来说，他们的转换成本非常低。
尽管一些流动性和交易量可能会因为品牌知名度和用户群体的信任而忠于个别交易所，但现货DEX仍然容易受到我们在集中交易所看到的价格战的影响。这方面的第一个迹象已经开始出现，因为Uniswap为一些货币对(主要是稳定货币)增加了1个基点的费用水平。
提供杠杆交易(如永续交易)的DEX比现货交易所更不容易受到这些定价压力的影响。原因之一是这些交易所要求其Dao和核心团队积极管理和维护交易所以管理风险。这些利益相关者负责列出新市场，并设定利润率等参数。
此外，分散的交易所提供全面的杠杆作用，只需要安全的价格反馈就可以在新的市场上市，通过支持新的资产，可以更容易地将自己与其他竞争对手区分开来。
这两个因素意味着，总的来说，DEX应该能够保持成本HFL(更高和更长)。
借钱
例子：Aave，Compound，欧拉金融，枫叶金融，TrueFi。
他们如何赚钱：过度抵押贷款市场通过向贷款人收取利息来产生收入。抵押不足的贷款市场通过收取启动费来创收，一些市场还从支付给贷款人的利息中获利。
收入质量：低
借贷平台收益质量低。
过度抵押和抵押不足的贷款市场的利息收入是不可预测的。这是因为它和交易成本一样，取决于市场条件。
借贷需求与价格行为呈正相关，因为价格上涨时杠杆需求增加，价格下跌时需求减少。
因为对次级抵押贷款的需求也是基于同样的因素，次级抵押贷款人的初始成本也是不可预测的。
对于其他DeFi协议，贷款人的利润率非常低，因为他们必须主动释放令牌来吸引流动性和获得市场份额。贷款市场的平均TTM(过去12个月)利润率为-829%。
定价能力：中/strong
过度抵押和抵押不足的借贷平台有不同的定价权。
过度抵押的借贷市场应该可以保留一定程度的定价权，因为这些协议得益于强大的品牌认知度和用户信任度，它们对DAO的治理需要大量的风险管理来保证其正常运行。
这就给挑战者的进入制造了障碍。虽然这种高度激励的分歧已被证明吸引了数十亿TVL，但由于上述原因，这种流动性从长期来看并不具有粘性。
然而，抵押贷款市场的定价能力更强，因为其竞争对手的进入壁垒更高，因为他们专注于合规和机构客户(对冲基金、风险资本和做市商)。此外，由于它们为这些实体提供了有价值的差异化服务，这些协议应该能够在可预见的未来继续收取加盟费，而不受成本压缩的影响。
3.资产管理
例子：渴望金融，獾道，指数合作社，帆船道。
他们如何赚钱：资产管理公司的收入来自AUM的管理费、绩效费和/或结构性产品的造币费和赎回费。
收入质量：高
资产管理公司的收益是高质量的。
这是因为资产管理公司的收入比许多其他协议更可预测，因为基于AUM的管理费或在预定间隔产生的收入具有周期性。
由于其稳定性，这种形式的收益被传统投资者视为黄金标准。但需要指出的是，业绩和造币/赎回费的可预测性较低，就像交易和利息收入一样，这些收入来源在很大程度上取决于市场状况。
资产管理公司受益于非常高的利润率。
这些协议通常不需要发行大量的象征性激励，因为无论是收益金库还是结构性产品，本质上都将产生自己的收益。
例如，两家资产管理公司earning和Index Coop在过去一年中分别赚了490万美元和380万美元，而它们在发行方面的支出分别为0美元和35.5万美元。
定价能力：强
资产管理公司有很强的定价能力。
资产管理公司可能不会受到压缩的影响，因为它们管理着相当大的风险。虽然创收战略可以复制，但用户已经表现出将资金存入对安全性有强烈承诺的资产管理公司的倾向。即使他们提供低回报，收费结构也比竞争对手更激进。
此外，由于许多单个结构性产品彼此差异很大，行业可能需要一段时间才能收敛到单一的标准化费用结构，这将有助于进一步保护资产管理公司的定价权。
4.流动性质押
例子：利多，火箭池，赌注方面
他们是如何赚钱的：流动性质押协议通过从核查人员收到的总质押奖励中收取佣金来赚取收入。质押奖励包括发行、交易成本和MEV。
收入质量：中等
流动性质押协议收益质量中等。
LSD发行人的收益在一定程度上是可以预测的，因为大宗发行与质押参与率挂钩，质押参与率随时间缓慢变化。然而，来自交易成本和MEV的收入较难预测，因为它与市场条件和波动性高度相关。
LSD发行人也受益于完全从ETH(或其他L1本土资产)赚取的费用。这意味着，随着这些资产的长期升值，它们以美元计算的收入价值可能会大幅增加。
虽然到目前为止，像丽都这样的流动性质押协议要花很多钱来刺激流动性，但是随着网络效应的形成，长期来看很可能会有非常强劲的利润空间。
定价能力：强
流动性质押协议定价能力强。
这些协议受益于深度流动性和LSD集成的强大网络效应。这种网络效应增加了用户之间的转换成本，因为大型抵押人不太倾向于在流动性和实用性较差的LSD供应商处持有和持有并抵押。
流动性质押协议也受益于竞争对手的高进入壁垒，因为这些协议不容易被分为两部分，这是由于正确管理这些协议所需的技术复杂性以及基础存款的非流动性导致的质押队列和提款延迟。
这些竞争优势意味着，在可预见的未来，流动性质押协议的当前采用率应保持不变。
结论
正如我们所见，并不是所有的DeFi协议都是相同的。
每个协议都有自己独特的商业模式，收入质量和定价能力都不一样。
从评估中一个有趣的收获是资产管理业务模式的优势，因为他们既有高质量的收入，又有强大的定价能力。
尽管产生收入的金库(如由earning运营的金库)已经获得了相当大的吸引力，但采用这种商业模式的协议并没有获得与交易所、贷款机构或LSD发行机构同等程度的成功，因为YFI是市值前15名中唯一的资产管理代币。
